中小企业板新鲜出炉

　　喧嚣一时的中小企业板终于揭开它的神秘面纱，给很长一段时间内异常沉寂的资本市场注入了新鲜空气。尘埃落定后，很多人都在猜测中小企业板对于中国资本市场未来发展的意义，虽然人们习惯于把它与纳斯达克相提并论，但显而易见的是，并不是任何一个国家的二板市场都能取得巨大成功，目前来看，大多数国家二板市场都遭遇了可怕的寒冬时期只有依靠先进交易系统和全球资金量支撑纳斯达克，能够体面的生存。

　　很多人都在谈论着中小企业板和创业板的区别，应该说，中小企业板并没有创业板那样别开生面的意义，它更多的是对主板市场的游戏规则稍做修改后，以主板市场副产品的面目出现，但谁也不能忽视它所带来重要意义，它给占全国企业总量逾95%的中小企业找到了一个名正言顺的融资渠道。特别是对成长性很强的大批科技型企业来说，突破资金瓶颈的困扰后，可能同时会造就一批股市神话。虽然中小企业板不能向创业板的游戏规则那样，把游戏规则放的更为宽泛，但从另一面说，相比主板更为苛刻的条件充分体现了监管层的谨慎性。

　　对于甄选未来可能的企业精英，标准是很重要的，在众多的标准中，财务标准无疑是最为重要的标准，因为即使无法保证财务状况优良的企业是否能在明天笑傲资本市场，也可以肯定如果财务状况千疮百孔的企业“乔装”上市后，终有一天会被市场抛弃。企业经营状况和能力是需要市场来检验的，唯有实实在在的财务数据是企业上市的可控门槛。于是，任何企业在资本市场创造的辉煌都是经过严格检测的辉煌，企业上市的过程，也是财务工作相伴企业一起上市的过程。

　　苛刻的上市前期财务准备

　　现在很多中小企业都很重视这一重大契机，面对敞开在面前的资本市场已经磨刀霍霍。宏福集团是北京市知名的民营企业，但是近几年由于资金瓶颈的约束，使企业的“二次创业”面临资金短缺的困境，宏福集团的财务总监张殿才告诉《会计师》，宏福集团已经把企业三年上市作为集团短期奋斗目标，为了确保公司顺利上市，公司现在正广募人才，特别是具有公司上市财务运作经验的人才，但是目前中国这方面的人才还是十分稀缺的，如果不开出大价钱，恐难招来人中鸾凤。

　　张殿才告诉《会计师》：“由于中小企业板上市程序方面与主板市场有很大差别，特别是在最后经过证监会审核的关键阶段，监管层实行‘一审终审制’，即如果一审没有通过，就永远失去了上市机会。”张殿才认为，这种规定对于急切上市的中小企业来说近似残酷，但也说明监管层对于上市公司质量的关注，如果由于对上市企业的质量把关不严，中小企业板将可能重蹈主板覆辙，这对于中国资本市场的发展无疑是毁灭性的。对于企业来说，为了企业能做大做强，希望源源不断的得到资金来源，但只有一个健康的资本市场得到获得这种连续融资的机会，所以企业对这种规定也是可以理解的。

　　但是这无疑增加了对企业上市工作的挑战性，而且使企业在上市工作的每一步都更加谨慎，曾有业内前辈戏言“企业的上市就是财务的上市”，乍一听，这种说法有些偏颇，似有舍本逐末之嫌，但就企业上市本身来说，的确每一步都是企业的财务在运作，其他部门的工作主要体现在“内功”上面，但财务的运作往往比企业的“内功”更重要，因为资本市场本身更加注重形式，如果形式完全达标，即使企业的形式与实质完全脱节，也不影响企业的正常上市。

　　信永中和会计师事务所项目经理张女士告诉《会计师》，一般来说，和主板相同，中小企业板的上市也要经过企业改制成股份公司、一年的辅导期、准备申报材料和上市发行申请四个环节，在这四个环节中，虽然监管层在最后一个环节实行较主板更为苛刻的一审定夺，但是前面三个环节显然是最后一个环节的基础，如果前面的工作做的好，那么最后一个环节得到的胜算自然很大。

　　令人望而生畏的上市门槛

　　任何市场都会为准备上市者设置一定的进入门槛，上市者只有能越过这道门槛的时候才可能成功上市。中小企业板当然不能例外。中国证监会方面曾明确表示，中小企业板不等同于“高科技板”或者“创业板”。与主板市场相比，中小企业板暂不降低发行上市标准，而是在主板市场发行上市标准的框架下设立中小企业板块，以避免因发行上市标准变化带来的风险。

　　这实际宣告了中小企业板进入的高门槛。从这点上讲，很多想要进行上市融资的成长中的中小企业恐怕都只能望“槛”兴叹。

　　根据深交所设立中小企业板块实施方案中的要求，中小企业板块运行所遵循的法律、法规和部门规章，与主板市场相同；中小企业板块的上市公司符合主板市场的发行上市条件和信息披露要求。根据《公司法》的要求，股份有限公司申请其股票上市必须符合下列条件：公司股本总额不少于人民币五千万元；开业时间在三年以上，最近三年连续盈利；持有股票面值达人民币一千元以上的股东人数不少于一千人，向社会公开发行的股份达公司股份总数的百分之二十五以上。在这一长串数据的背后，我们可以清晰地感受到中小企业上市之路的残酷。

　　深圳大华会计师事务所的注册会计师陈女士告诉《会计师》，一般来说，成熟的创业板市场对于上市条件的要求相对都比较宽松，它们更关注的是企业的成长性，比如香港创业板对上市企业是否盈利就没有要求，而且，香港创业板只要求企业能提供两年活月的会计记录。深交所为中小企业板设置如此之高的上市门槛，虽然是出于降低市场风险的考虑，也必然会弱化设置中小企业板的意义，很多成长中的有良好发展前景的中小企业将因此被拒之门外。

　　不过，在国内资本市场还不很成熟的情况下，监管当局的谨慎和对中小企业板风险的高度关注也是有必要和可以理解的。而且，这恰恰为中小企业板增添了另一种魅力，在现行规则下能成功上市的中小企业将是经过多重筛选的企业佼佼者，而且，与主板的国有企业为主不同，中小企业板块中的上市公司大多数是体制比较灵活的民营、集体企业，这些都将对投资者形成吸引力，提高企业的知名度和声誉。

　　当然，对于中小企业而言，规则只存在于过程，目标才是根本。一位不愿透露姓名的北京某高科技企业市场部经理就对《会计师》表示，“严格意义上讲，中小企业板有些名不副实。不过，有总比没有好，既然现在上市门槛已经确定下来，我们公司要做的就是尽可能快地达到上市条件，最终实现上市。在这一过程中，我们打算聘请财务顾问为公司上市做策划。

　　与主板一致的上市门槛不知道会让多少中小企业知难而退。在对上市的渴切中，企业不应该忘记的是分析自己，深交所近日对外解释，中小企业板将重点安排主业突出、具有成长性和科技含量的中小企业发行上市，同时也会扩大行业覆盖面，增强上市公司结构的互补性。

　　此前，市场普遍流传深圳中小企业板将会把流通股在5000万股以下、具有成长性的已过会中小企业集中在深交所发行上市。

　　不过， 记者从证监会获得的最新消息是，监管部门不会硬性规定中小企业板的流通股本限制，“具体细则由内部掌握”。

　　对此，证监会对外的解释是：企业大小是相对的，并不存在严格的标准，不同行业中对企业大小的判断标准也会有所差异。不过，一位证监会的人士透露，如此安排是为深交所中小企业板今后的运作留下空间，防止限制过死带来不便，因为对股本的规定以后可能会有修改。在证监会对此论证的时候，有专家提出，不要对两个交易所上市标准限制的过死，要留出一定交叉余地，在吸引企业上市问题上鼓励竞争，鼓励两个交易所提高自身效率和服务水平。

　　该人士还表示，在初期阶段，深交所中小企业板上市公司的流通股将在3000万股以下，如此设计，一定程度上也照顾了上交所的利益。

　　事实上，如果把中小企业板拟上市企业的规模设定在5000万股以下，与上交所的利益有很大冲突。以2004年5月10日前通过证监会发审委审核的拟上市公司为例，共有61家，但流通盘在5000万股以上的只有27家，只占总家数的44%.

　　一家证券公司投行的人士介绍，在前几年额度制和通道制的背景下，国内大中型国企上市得到了政府的扶持和监管层的鼓励，许多此类公司都已上市，今后更多的上市资源在中小型企业。

　　据了解，为了平衡上交所的利益，管理层还会有一些潜规则，如深交所的发行节奏及家数不会超过上交所。从5月底开始，深交所发行一只股票，上交所相应也发行一只股票，而且在初期阶段，3000万股以上流通盘的公司还是由上交所来发行。

　　在中小企业板初期阶段过后，深交所可否发行3000万股以上流通盘企业？其与上交所如何划分势力范围？企业可否自主选择上市地？据说，这些细节要视以后实际情况再定。

　　吴敏文认为，中小企业板块虽然是现有主板市场的一个板块，但由于其指数独立等等，市场会将其作为有别于主板的相对独立的一个“板”。市场对新板的估值将会对主板的重新估值产生一定的压力。

　　深市目前选择的中小企业上市的标准仍然沿用连续三年盈利记录的标准。由于监管当局对中小企业板块的谨慎和风险抱有高度关注，上市的中小企业将是经过多重筛选的企业佼佼者，预料中小企业上市的基本面较好，盈利也较好。同时，与主板的国有企业为主不同，中小企业板块中的上市公司大多数是体制比较灵活的民营、集体企业。因此我们面对的是一个颇具盈利性和成长性的市场。相对于目前主板中中小企业由于历史原因，普遍存在业绩较差，估值较高，根据申银万国的统计，“申万小盘指数样本股”目前平均每股收益0.15元，平均市盈率137倍，平均市净率4.61倍。新的中小企业板块将对主板原有的公司估值产生很大的下调压力。

　　发行市盈率是关键

　　近年来上海市场发行新股的定价原则是，市盈率不超过20倍。较为合理的发行价保证了二级市场的盈利空间，使近几年来新股上市后基本上均未出现跌破发行价的情况。

　　而2000年在“市场化”思路下以88倍市盈率发行的闽东电力，以11.5元发售，二级市场的投资者们只好在100倍市盈率以上的价格区间“腾挪”、“博弈”，到2001年10月该股跌破了发行价，到现在已跌到5元多。当初该公司称多募资就可以多投资，结果绩效每况愈下，到2003年每股亏损0.32元。这说明在目前我国法人治理结构尚不完善，股东利益尚未得到充分重视的环境下，上市公司“圈钱”的欲望总是很强的，因此把发行价定在20倍市盈率以内，算是维系融资者与投资者良性关系的一种举措。

　　那么，中小企业板块在发行时，是否延续这一规定？如果延续不变，将可以保证二级市场较大的盈利空间，因为以中小企业板块股票的素质来看，应该会有更高的溢价。而中小企业板块的走强，可能届时将成为大盘走强的一个导火线。

　　严格的信息披露关

　　与主板相比，中小企业板更高的风险是不言而喻的。首先，中小企业由于规模的限制和内部控制经济性的考虑，在岗位设计、流程控制等方面相对大企业来说不够完善，也不可能在这方面花费太多；其次，中小企业往往组建匆忙、家族控股现象严重、上市圈钱欲望强烈、关联交易易发性较强；再次，中小企业往往处于

　　中小企业的特征决定了其财务风险的特征。首先，中小企业由于规模的限制和内部控制经济性的考虑，岗位设计、流程控制等方面相对大企业来说不够完善，也不可能采用昂贵的科技手段来改善内部控制，内部控制的可靠性较大企业大打折扣。其次，中小企业处于高速增长过程中，整个经营管理的环境不断发生剧烈的变化，企业必须经常调整以适应环境的变化，制定的制度、规程要经常变动，企业无法按部就班地运作，这使内部控制的稳定性大大降低。再次，中小企业在与供应商、分销商以及其他策略合作伙伴的关系中处于弱势地位，这使中小企业在市场波动中更容易受到伤害。再者，中小企业处于高速发展过程中，对资金十分渴求，但企业往往缺乏可抵押的财产，在授信额度和融资成本上处于不利地位，这很可能会促使企业运用风险较高的财务结构。此外，现金流来源单一，过分依赖少数客户都对企业的财务状况构成挑战。

　　中小企业的财务风险从三个方面增加投资者的风险：一是内部控制失效导致的财务报告错报、误报，外部审计公司又不能及时发现，从而对投资者造成误导；二是决策程序和内部控制的不完善，管理层的决策失误甚至舞弊造成公司财产损失，从而给投资者造成损失；三是企业实际经营结果与业务预测和盈利预测偏离，给投资者造成损失。

　　深交所对挂牌中小企业财务风险的监管

　　根据深圳证券交易所发布的中小企业板块实施方案，中小企业板块运行所遵循的法律、法规和部门规章，与主板市场相同；中小企业板块的上市公司符合主板市场的发行上市条件和信息披露要求。因此，主板市场对上市公司的财务监管同样适用于中小企业板块的挂牌企业。同时，这个实施方案又在运行独立、监察独立的框架下，推出更加严格的公司监管制度，包括建立募集资金使用定期审计制度；建立涉及公司发展战略、生产经营、新产品开发、经营业绩和财务状况等内容的年度报告说明会制度；建立上市公司及中介机构诚信管理系统等都是主板上市公司所没有的。这对于进一步提高公司财务信息的透明度具有积极意义。

　　但是，与香港创业板市场比较，国内上市公司独立非执行董事、审计委员会的独立性和权威性仍不够，没有设置合资格会计师的角色，财务总监仍然附属于董事会或管理层。对于大部分创业型中小企业，管理层一般都是发起人股东，创业者在企业里有绝对的权威，目前既有的治理架构对公司财务风险的控制明显要弱于香港创业板市场。在中小企业板块向创业板转化的过程中，如何根据中国中小企业的特点，构建科学的财务风险控制系统，将对中小企业板块的发展方向和在资本市场体系中的地位起着决定性的作用。

　　财务“包装”不可为

　　“对于急切上市的中小企业来说，如果能找到一个经验丰富的财务经理，首先成功了一半”，江南证券投资总监李秀敏高诉《会计师》。现在监管层加大了企业财务的审查力度，一旦发现企业财务方面的细微不足，将可能导致企业上市计划的全盘失败。李秀敏以自己的经历现身说法，在2000年末，国家准备推出创业板，由于事关重大，国家准备加大对企业上市财务资料的监管力度，于是面向全国招聘监管英才。当年李秀敏是深圳大鹏会计师事务所青年骨干，他前往应聘，幸运的被聘为证监会的财会部一名监管人员，虽然后来创业板由于种种原因没有推出，但做了几个月监管高层的李秀敏亲身感受到作为一个监管者所扮演的角色，并且，他从另一个角度对财务监管的重要性有了清晰的认识。

　　李秀敏认为，很多企业现在都习惯把上市对于财务的工作成为“包装”，表明在上市的过程中，财务方面的水分是很大的。李秀敏说，其实财务“包装”是一种短视行为，由于主板上市的企业以国有企业为主体，为了使国有企业脱困，国家支持大批缺乏发展潜力的国有企业上市，虽然现在证明这只能解决夕阳企业的一时之困，并不能从根本上解决企业的发展问题，所以现在主板的长期熊气很大程度上是政策性的。但是那仅仅是国有企业，除了股民的资金被大量套牢，对于经营者，并不涉及到个人权益，甚至还使很多人变成既得利益者。而现在的中小企业板就不同了，中小企业板重要以私营企业为主，如果企业乔装改扮后，把自己由丑小鸭变成白天鹅，只能欺骗一时。市值是评价企业的最好的称，融来资金后，如果企业面对又是大把大把的钱投向委托理财，势必会被股民抛弃。

　　李秀敏对《会计师》表示，以他作为监管高层的经历，被pass掉的企业申请，往往出在会计报表上，对于财务报表，一定要忠实于原始的财务报表，不能推倒重来进行改编。如果报表出现了差异，没有关系，可以提供一份差异说明。如果因为税率执行的不规范，企业出现了避税和少交税的情况，也不会受到影响。只要在上板之前把那部分税款补交，再通过会计师对税务报表进行调整即可。

　　监管层的声音

　　财务工作从来都是监管层关注的核心内容之一，正因为如此，监管层对上市企业报资料的审核近乎吹毛求疵。证监会财会部的李树华在接受《会计师》采访时说：“由于中小企业板实行了比主板更严格的监管制度，这是对企业经营实力的考验，也是对企业财务工作提出更高的要求，这要求企业需要严格按照规则做账，以免因为一些低级失误使得企业丧失上市融资的机会。”

　　李树华向《会计师》明确了证监会对企业财会管理的重大力度，他说：“中小企业上市后，将面临比主板上市企业更为严格的财务监管，因为中小企业在财务核算方面和大型企业比，在规范性和合法性方面更差。从财务会计工作方面看，中小企业板最大的变化是要求企业实行更为严格内部审计制度，加强企业的内部监督和约束机制，这对于减少企业违规行为是一个重大举措。”

　　另外，李树华认为，《中小企业板》要求企业定期公布公司开展投资者关系管理的具体情况，完善定期报告披露交易内容，这对于资本市场普遍的关联交易想象会大大起到遏制作用，这有利于保护投资者的利益。不仅如此，中小企业板还要求建立募集资金定期审核制度，加强对募集资金使用的专项监管，这项措施以法规的形式已经明确下来，可以让投资者对资金募集者的资金使用信息有更加明确的认识，防止企业募集大量资金后却不发展在《招股说明书》中承诺的主业，而投资到无关的项目甚至资本市场，欺骗投资者的行为。

　　李树华进一步向《会计师》明确，对于中小企业板的财务监管，监管高层将会进一步加大力度。目前的工作主要是促使上市和准备上市的中小企业把建立健全内部审计机构和运作机制建立起来。在财会体系方面，监管层将会出台一些相应的指导办法，引导中小企业的财务工作，其核心内容是让中小企业适应股份公司会计制度和相应的会计准则，完全把会计记账的思想和原则转变为更加适应监管层的需要，同时，更加让中小企业的记账原则在尊重国情的前提下，进一步与国际接轨。