2003年，中国经济经受住了“非典”和伊拉克战争的两大冲击，依然保持了较快的发展速度。前三季度国内生产总值完成79114亿元，按可比价格计算同比增长8.5%，比去年同期加快0.6个百分点。其中，第三季度GDP同比增长9.1%，基本恢复到“非典”前的快速增长水平。我们运用月度宏观经济计量分析模型预测，四季度经济增长率会继续提高，全年GDP增长率可以达到8.6％。这表明新一届政府有很强的应对危机和宏观调控能力，也说明我国经济自主增长的能力在不断提高。考虑到明年世界经济可能会有所好转，国内总需求也将保持稳中有升的趋势，我们判断2004年我国经济发展很可能会好于今年；而当前物价的上涨，也不太可能导致全局性的通货膨胀。

一、明年的经济形势很可能好于今年

　　我们判断明年我国经济发展很可能会好于今年，经济增长率大概在8.5%左右。其基本依据是：

1、经济的内在增长趋势不断增强

　　1—10份我国经济呈现V型反转和保持快速增长的基本事实，使我们有理由相信我国经济已经具有了较强的抗风险能力。从宏观政策层面来看，这是财政、金融政策性支持为经济恢复快速增长创造了条件。但更深层次的原因则是我国经济内在增长趋势在不断增强，主要体现在以下几个方面：

　　首先，消费结构升级和产业结构调整良性互动。消费结构升级加速，以“吃穿用”为主的消费结构正在加快向“住行”为主的消费结构转换，特别是去年以来，居民对汽车、住房、通讯等新兴耐用产品的消费力在明显提升。在消费结构升级的推动下，住宅业、通信业、汽车制造业、旅游业等行业加快发展，对经济增长的贡献不断增强。其次，民间投资的自主性增强。今年以来，企业自筹、外资、国内贷款增长明显快于预算内资金，前三季度，预算内资金同比仅增长2.1％，回落46.7个百分点；而自筹资金同比增长49.0％，加快21.2个百分点；国内贷款、自筹资金和其他资金所占比重则由1998年的85％左右上升到目前89.9％。这说明政府主导因素在不断减弱，投资的自主增长机制进一步改善。第三，居民消费预期和企业家投资预期快速回升。三季度，企业家信心指数为129.6，分别比二季度和去年同期提高14.3点和7.3点，接近今年一季度创下的近年最好水平；消费者信心指数由6月份的88.6点回升到9月份的93.1点。这些数据表明，消费者和企业家对未来经济走向预期良好。第四，工业增长速度和效益同步提高。10月份，全国规模以上工业完成增加值3753亿元，同比增长了17.2%；1-10累计共完成工业增加值32728亿元，比上年同期增长16.7%。１至１０月，工业企业盈亏相抵后实现利润总额6472.8亿元，同比增长46％。大多数行业利润继续增长，极大地提高了企业的投资意愿和投资能力。

2、经济发展的外部环境会有所好转

　　今年下半年，美、日、欧三大经济体都有经济复苏迹象，明年世界经济发展仍然具有一些不确定因素，但总体上不可能比今年更差。
美国经济在带动世界经济复苏方面依然扮演着关键角色。最新统计显示，今年第三季度美国经济增长率按年率计算达到７.２％，创近２０年来的最高季度增长记录。特别是，前两年迟滞美国经济复苏步伐的企业固定资产投资已恢复了增长势头，第三季度增幅达到11.1％，明显高于第二季度的７.３％。消费者信心指数也从10月份的81.7点上升至11月份的91.7点，达到了一年来的最高水平。大部分机构判断，美国经济已经开始实质性复苏。

　　连续多年低迷不振的日本经济最近也显示出了好转的迹象，今年７－９月期ＧＤＰ按照年利率换算增长了２.２％，连续七个季度出现实际增长率的正增长，复苏的基础进一步增强。在美国和亚洲经济复苏的带动下，欧元区经济今年下半年也开始有起色，预计明年增长率可望达到１.８％。发达国家经济复苏步伐加快也使得发展中国家经济增长的前景更加光明，今年发展中国家的经济增长率预计可达５％，明年将提高到５.６％

基于这些，国际货币基金组织等主要国际组织对明年世界经济增长率和贸易增长率的预测均高于今年。因此从总体上看，明年世界经济发展会进一步好转，2004年我国经济发展的外部环境会比较宽松。

3、宏观调控措施已初见成效

　　从9—10月份的情况来看，在国家有效宏观调控下，前阶段经济运行中出现的部分行业投资增长偏快、信贷投放过多等过热苗头也得到了初步的遏制。

　　投资增长快、消费增长慢的状况有所改善。10月固定资产投资同比增长２２.６％，比上月减慢３．９个百分点，与年初以来３０％以上的高增长相比明显有所放慢。部分行业投资增长过猛的现象也有所缓解。相对而言，消费在三季度初步摆脱“非典”影响后进入正常增长阶段，１０月份当月增长１０.２％，是今年以来增长最快的月份，也是今年增长速度首次达到两位数的月份。投资减速和消费提速的趋势开始显现。

　　信贷投放过多的局面得到初步控制。针对前三季度特别是上半年货币投放过多、信贷增加过猛等情况，下半年以来，中央银行采取了一系列重要的调控措施，包括加大对房地产贷款的管理、上调存款准备金率１个百分点、加大公开市场操作力度、加强“窗口”指导等，应该说，其积极效应已经开始逐步显现。在三季度贷款多增态势开始减缓的基础上，１０月份金融机构人民币各项贷款仅增加６１６亿元，比前三季度平均每月增加贷款２７００多亿元的水平相比明显减少，同时也是今年以来首次出现的贷款比去年同月少增的月份。

　　这些成效有利于改善经济发展不协调的状况，有利于保持宏观政策的连续性和稳定性，有利于明年经济持续健康快速的发展。

4、国内的体制和政策环境将进一步改善

　　十六届三中全会在一些重大理论问题上的创新，保证了政治和经济的稳定，为明年的经济发展创造更好的国内环境。

　　全会明确提出，要清理和修订限制非公有制经济发展的法律法规，放宽市场准入，允许非公有制企业进入法律法规未禁入的基础设施、公用事业及其他行业和领域；非公有制企业在投融资、税收、土地使用和对外贸易等方面,与其他企业享受同等待遇。这些政策措施的出台和实施,将进一步增强民间投资活力。

　　全会还要求，2004年国家在增加农民收入、保护和提高粮食生产能力等方面采取更直接、更有力、更明确的综合性政策措施。这将有助于农民减轻负担、扩大消费。同时，明年国家有望出台一系列促进收入增长、改善消费环境的政策措施，如个人所得税改革等，这将在很大程度上促进城市消费的持续增长。

　　综合国际国内因素，总体上看有助于明年经济继续走高，如果没有重大突发事件发生和“硬着陆”式的调控政策出台，我们预计明年我国经济形势会在今年的基础上继续走好。从三大需求看，受消费结构升级和物价上涨的推动，消费增长率预计将恢复到10％以上，高于今年水平；在货币政策保持稳定的情况下，投资将继续较快增长，但会略低于今年的增长水平，达到25％左右；由于出口退税率下调和出口基数较大等原因，预计明年出口增长率将回落到15％左右。综合定性分析和宏观经济计量模型预测结果，明年我国ＧＤＰ增长率可望达到8.5%以上。

二、当前物价上涨不会导致全局性的通货膨胀

　　今年以来,我国物价整体呈上升趋势。1—10月居民消费价格总水平（CPI）同比上涨了0.8％，10月份当月上升1.8％。1-10月份，全国工业品出厂价格同比上涨了2.3%，10月份当月上涨1.2%。伴随CPI上涨的是GDP、投资和货币供应量快速增长，情形与1992—1994年的通货膨胀时期“似曾相识”，国内外对于我国是否会发生新一轮通胀争论激烈。我们认为，由于客观条件的变化，当前局部性的物价上涨不会导致全局性的通货膨胀。

1、国民经济发展的总环境决定了发生1992－1994年那样高通胀的可能性很小

　　与90年代初期相比，我国经济发展的总环境发生了明显改变：

　　（1）供给能力大大增强。1992－1994年的过热主要伴随基础产品的短缺，因为那一时期基础工业仍然比较薄弱，当时出现的原材料紧张、电力紧张、价格上涨都是由这一状况造成的。但从２１世纪９０年代中后期开始，短缺经济时代结束，基础产业能力有了巨大提高；一般产业的生产能力出现了普遍过剩，中国主要产品设备利用率不会超过８０％。更为重要的是，供给增长的基础改善，资金、劳动力、技术等要素条件都可以支持供给能力较快增长，供给弹性大大提高了。

　　（2）市场主体更加成熟。企业对市场需求变化的反应速度比1992年要快得多。今年以来钢铁、建材、电力等一度出现了紧张情况，在市场讯号的引导下，相关供给加速扩大。同时，个人的消费心理也更加成熟，消费失态有很大矫正，抢购行为不太容易发生。

　　（3）国际价格约束明显。我国经济国际化程度扩大，可贸易品比重增大，国内物价与世界物价关联度大大增强。尽管明年世界经济会缓慢回升，但国际生产能力总体过剩的状态不会改变，国际市场的通货紧缩趋势仍将维持并对我国国内市场价格上涨产生制约。

（4）政府的宏观调控能力增强，能及时出台一些预控措施，预防经济过热。这些变化决定了发生1992—1994年那样物价持续快速上涨的可能性大大降低。
　　2、主要农副产品价格上涨不会拉动价格的全面上升

毫无疑问，粮价上涨会带动物价总水平出现一定程度的提高。首先，粮价上涨会直接带动食品价格的上涨。其次，粮价及食品价格上涨还会间接带动其它商品生产成本的提高，造成其它商品价格的上涨。但是从目前我国经济的总体状况看,我们认为,这次粮价上涨,不太可能引领新一轮通货膨胀。

　　首先，在城乡居民消费支出中，用于食品消费的支出所占比例尽管仍然最高，但同上一轮通货膨胀高峰期的1993至1995年相比，这一比例已经下降了10个百分点以上，食品价格上涨对居民消费价格水平的影响力已经减弱。

　　第二，９０年代以来我国的工业生产结构已经发生了较大的变化，工业生产与农产品原料的关系明显减弱，以农产品为原料的轻工业占工业增加值的比重仅为24.6％，比８０年代明显下降。

　　第三，这次粮食价格上涨是由夏粮减产和秋粮收成不佳引发的。但根据有关部门提供的信息，我国目前的粮食库存依然较为充足，通过调节库存完全能够弥补粮食缺口，价格上涨幅度可以控制在一定范围内。

　　最后，尽管由于多种因素的影响，今年世界粮食产量有所下降，世界小麦和大米等价格都有所上升，但目前主要粮食品种的国内价格仍高于国际价格，这将会对国内粮价的上涨起到一定的抑制作用。

3、部分商品的价格上涨也不会引发价格的全面上升

　　其一，当前的CPI的上涨是由部分商品引起的。国家统计局的数据表明，今年前三季度，除了食品和服务价格上涨较明显之外，其余商品价格多为下降。由于食品和能源价格会受到一些异常因素的影响而产生大幅波动，并模糊消费价格的真实变动趋势，因此剔除了食品和能源消费价格的“核心消费价格指数”（核心CPI）被认为是衡量通货膨胀的最佳指标。应用这个指标来看，9月份我国的核心CPI增速依然落在负区间；10月核心CPI有所上涨，但增速仍然小于1%。这也说明，当前居民消费价格的持续上升是缺乏内生性的。

　　其二，商品供过于求的局面没有改变。据国家商务部市场运行调节司与中华全国商业信息中心对2003年下半年600种主要商品全国市场供求情况进行了排队分析：供过于求的商品473种,占排队商品总数的78.8%；供求基本平衡的商品127种,占排队商品总数的21.2%；没有供不应求的商品。许多商品由于供过于求或产品更新换代,价格出现不同程度的下降。

　　其三，消费需求仍有很强的制约。社会保障机制的脆弱、收入增长缓慢与收入差距扩大并存导致近年来平均消费倾向和消费率不断下降。当前，消费增长和投资增长的差距进一步扩大，弱消费需求对物价上涨的制约还很强。

　　在这种背景下,部分商品价格上涨对价格总水平的带动作用就不会像短缺经济时期那样强了。

4、经济发展存在比例不协调也构成了物价上涨的制约条件

　　一是投资和消费增长的失衡。近年来，我国经济增长明显地由投资主导，而消费需求对经济增长的拉动作用减弱。今年以来，这一现象有扩大趋势。前三季度固定资产投资增长速度为7 年来同期的最高点，而社会消费品零售总额的增长为近3 年来同期的最低点；投资率在进一步上升，而消费率还在下降。

　　二是沿海和内地发展失衡。今年上半年，长三角和珠三角两地区GDP占全国的比重为30.5%，比上年提高了2.5个百分点；实现出口1225亿美元，占全国的64.4%，比上年提高1.4个百分点；到位注册外资占全国的比重达到65%。当前经济加速主要是沿海地区经济的加速，这些地区进一步主导经济增长，东西部差距和城乡差距继续扩大。
三是中小企业增长偏慢。目前企业生产的增长主要靠大型企业的拉动，为数众多的小型企业则缺乏活力。前三季度规模以下工业企业增加值同比增长不足8%，远低于规模以上工业增加值16.5%的增长水平。

　　这些差距制约了经济的全面过热，也制约了物价全面上涨。

5、我国经济还有增长空间

　　从理论上说，只有实际产出超过潜在最大产出时才会出现价格全面上升。而我国目前比较公认的潜在经济增长率在8％－10％之间，所以中国经济增长速度的常态应该是连续四到六个季度在9％左右波动。那么，我国现在的增长速度还不会导致物价全面上涨。

从实际情况来看，我国的市场供给对市场需求的反映大大加快。如今年钢铁、建材、电力等一度出现了紧张情况，在市场讯号的引导下，相关供给加速扩大，很快就上去了。在供给能很快跟上需求时，或者说，经济增长还有空间时，物价不可能全面上涨。
　　总之，我们认为对明年我国的物价水平会保持上升态势，但不会出现全面的通货膨胀，而将在一个合理的区间（1—3％）内运行。

三、宏观政策将会在继续支持经济增长同时调整力度和结构

　　制度设计与当时的宏观经济形势分不开的。如94年财政体制改革，与93年经济过热是直接相关的。另一方面，财税体制改革又会为中近期的财政政策提供最有力的体制基础，为财政政策发挥作用提供条件。所以，有必要从十六届三中全会的《完善市场经济体制若干问题的决定》（以下简称《决定》）来理解明年的宏观经济政策，要关注财税和金融体制改革对宏观政策的影响。

1、财税体制改革总体上会减轻税负

　　从《决定》来看，收入方面改革对财税政策影响是：总体上对各类经济总主体的税负要减轻，有利于经济的发展。

　　1、按照简税制、宽税基、低税率、严征管的原则，稳步推进税收改革，将形成总体上的减税负的积极财政政策效果。根据国家统计局公布的数据测算，２００２年我国税费总体负担占ＧＤＰ的２５.１％，虽然低于发达国家的３０％的平均水平，但却大大高于发展中国家１６％－２０％的水平，简税制、宽税基、低税率、严征管将有利于减轻企业负担。

　　2、统一各类企业税收制度，将有利内资企业发展。现在除流转税外，还有一些税种和税制不统一，据有关研究机构（天则经济研究所在其宏观经济报告中）披露，统一内外资企业所得税，可能将外资企业所得税从１５％提高到２４％，将内资企业所得税从３３％降到２４％。但此举需要人大常委会做出立法修改。如果明年实现，将对内资企业有较大地刺激作用。

　　3、增值税由生产型改为消费型，将推进企业投资尤其是推进高科技企业发展。实行生产型增值税，与考虑控制投资膨胀有关系。企业设备投资越多，税负越重。其对扩大投资、设备更新和技术进步有抑制作用。同时，造成基础产业和高新技术产业税负重于其它产业。近几年，消费和投资不足成为主要矛盾。转型将有利于企业扩大投资，尤其利于新增固定资产较多的企业。增值税由生产型转为消费型，将要缩小税基，现行税率不变情况下，所有企业的税收负担都有不同程度降低；当然，国家财政收入相应减少。明年增值税能否转型，或按什么方式和途径转型，这会对财政和企业有直接影响。据有关专家（杨卫华教授）估计，如果增值税转型后，在不允许把原有固定资产纳入增值税抵扣范围的前提下，国家财政将减少收入２００亿－４００亿元。但从今年税收收入情况看（前三季度已达到１.５万亿元，预计全年将超过２万亿元），国家财政有此承受力。

　　4、创造条件逐步实现城乡税制统一，对支持农业发展有一定促进作用。农村税费改革的进一步方向，是根据我国三农特别是农民收入情况逐步用现代税收制度替代现行的农业税制，近期可能取消农业特产税，这对减轻农民负担有一定作用。

　　5、出口退税机制改革，将对明年出口有较大影响，进而也会使财政政策具有了一定的遏制经济过热的作用。今年出口大增既是好事，但增得太快会通过结售汇渠道逼使我多发货币。就这个角度而言，明年出口下降会减少因结售汇带来的货币供给量，这就使通货膨胀因素失去持续的力量。

2、财政支出方面的改革将会扩大改革所需的财力，而减少投资需求的财力

　　《决定》提出健全公共财政体制，明确各级政府的财政支出责任，这将进一步推进财政支出管理体制的改革：解决事权过多、财力不足的矛盾，除做好收入征管这个老题目外，关键要改革支出。今后的基本思路是，财政要为社会提供公共产品，保障国家政权建设、科技、教育、社会保障、农业、生态等重点领域和项目的支出需要。不属公共产品的就不要提供。建立公共财政，要把老百姓纳的税，用在老百姓身上，不能成为政府投资国有企业去变成国有资产。这对今后经济的发展是有好处的。
支出改革和明年形势走势，可能会使国债发行规模有所减少，而且重点会有较大变化，会更多地投向农村、社会发展及西部落后地区。

　　关于积极财政政策 “淡出”的时间，我们曾提出 “七上八下十走平”的设想：1997年到2004年，这是积极财政政策向上的时间，然后就要平滑下行，三年中国债和赤字要相应下降，到10年时要实现年度的财政收支平衡。这个趋势是很可能的。

3、货币政策将在金融改革中保持稳定

1、《决定》对金融改革的论述，基调还是在促进经济与防范风险中寻找一个结合点，这就是“稳健”的含义，因此，货币政策只能是稳健的，不可能有新的变化。比如，《决定》中提出要“健全金融风险监控、预警和处置机制，依法严格实行市场退出制度。强化金融监管手段，防范和打击金融犯罪。增强监管信息透明度并接受社会监督”。但同时又强调了“处理好监管和支持金融创新的关系，鼓励金融企业探索金融经营的有效方式”，使人感到了《决定》既强调金融监管，也希望金融机构能在支持经济发展中发挥作用。
　　《决定》中反映出的这种更多强调调控和监管倾向，可以说，是与今年二季度出现的信贷扩张过快引出的一种担心分不开。今年以来M2从5月始月月增长20%，支持了经济增长，但自身增长过快，也引发了房地产过热和结构性矛盾，加大了潜在金融风险。因此，控制货币信贷过快增长，既要防止通货膨胀，也要治时通缩。下半年以来，央行采取多种措施调控货币增长过快并初见成效，信贷高增长已初步控制。但同时也要防范新的信贷萎缩，因此，要注意政策的稳健。

　　2、《决定》又一次强调要稳步推进利率市场化，反映出货币政策中更多要强调借助市场力量来进行调控。《决定》提出要“建立健全由市场供求决定的利率形成机制，中央银行通过运用货币政策工具引导市场利率”。这反映出对货币政策形成机制的市场化倾向。利率市场化和完善人民币汇率形成制度，是非常重要的。多年来，我国金融调控主要是信贷管理，缺乏利率这一中心参数，因此，调控时经常要借用行政办法。在经济转轨中，多次出现这种情况，即我们控制住了贷款规模却没能控制住货币供给量。究其原因一是直接的行政办法已控制不住投资规模，因而也控制不住货币需求量过速的增长；二是货币供给量中的相当部分是由不受贷款规模控制的非银行金融机构贷出去的。这种现象将会随着计划经济向社会主义市场经济转轨而更为突出。必须承认，市场利率是调节货币供求关系的重要宏观政策工具。利率的变动，既受资金供求决定，又影响资金供求。商品价格市场化后没有实现资金市场化，作为最重要的资源——资金，就没法参与改变产业失衡和商品总供求结构性失衡的资源重组过程，金融调控也没法利用利率这一最重要的信号和杠杆。

　　明年人民币利率预计将基本稳定，加息或减息的建议都不会轻易轻易采纳。这将反映的是是货币政策在利率上的保持稳定的态势。

　　3、《决定》强调完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，反映出对明年货币政策是以稳应对变化的思路。这是一种改革汇率体制的提法。因为合理均衡水平，是市场供求的结果，而不是行政管理的结果。汇率形成机制合理性，比汇率水平高或低本身更为重要，更具有决定性作用。汇率的市场形成，也将对金融调控提供有力的信号和杠杆。

　　明年汇率水平更强调均衡水平上的基本稳定。均衡表现在三个方面：一是外贸收支平衡，这是最关键的，这也意味着减少贸易顺差。美元最近有所上升，美国对我升值压力有所缓和，但我们也要扩大进口，要力求实现贸易平衡。二是资本项下的平衡，在引进外资进来同时，也扩大对外投资的规模。《决定》指出，要在有效防范风险前提下，有选择、分步骤放宽对跨境资本交易活动的限制，逐步实现资本项目可兑换。今后我们要追求国际收支平衡，而不是双顺差。三是结售汇发放人民币与央行投放票据回收人民币要平衡。现在外储备3600多亿，对增发人民币起了很大推动作用。在人民币升值还有预期，外储备还会增加。因此，要通过发放央行票据等对冲措施，来回收人民币。

　　4、《决定》强调建立健全货币市场、资本市场、保险市场有机结合、协调发展的机制，为中央银行的金融调控和货币政策，将提供良好的市场基础。这意味着，今后将进一步支持资本市场发展，解决现在直接融资下降的问题。而有了好的市场基础，就可以加大公开市场操作力度。所以，这也意味着货币政策中，将更注重公开市场操作。

　　5、深化金融企业改革，为货币政策的传导提供微观的基础。《决定》从发展与改革结合的角度，从城乡统筹的角度，从国有商业银行、政策性银行、金融资产公司、中小金融机构协调改革的角度，从现有金融企业改革发展与稳定发展各种所有制金融企业结合的角度，全面分析了如何深化金融企业改革。国有商业银行实行股份制改造，稳步发展各种所有制金融企业，也反映了发展与改革的结合。这也意味着，央行将继续对商业银行进行窗口指导，加强流动性管理，防止风险。

　　总之，明年货币政策，将会在金融改革加快的进程中继续保持稳健，货币政策踩“急刹车”的可能性很小。但其中又包含着有扩张有收紧的两个方面，会有结构性的调整。在操作上，会使用多种货币政策手段来达到既支持经济又防范风险的目的。