内容提要：
东亚金融危机后对于金融控制的东亚模式之利弊的讨论，成为学术界的一个研究焦点。本文详细探讨了金融控制的东亚模式的基本特征，并将东亚国家“以银行为基础的金融体系”与以英、美为代表的“以市场为基础的金融体系”作了深入的比较研究，肯定了作为一种温和的金融约束的东亚金融控制模式在经济赶超时期积极的经济绩效。同时，本文也对金融控制的东亚模式的潜在弊端作了全面的分析，并探讨了金融约束与金融体系的脆化之间的相关关系。

关键词
东亚模式 金融约束 金融抑制 金融脆化 东亚奇迹

The Advantages and Disadvantages of East-Asian Financial Control Regime

Abstract

The discussion on the advantages and disadvantages of East-Asian Financial Control Regime becomes central issue after East-Asian Financial Crisis. This paper analyzes the main characters of this regime, and makes deep comparative study between the “Bank-based financial system” in East Asian countries and the “Market-based financial system” in European countries and America. This paper gives positive appraisal on the economic performance of East-Asian Regime as financial constraint in the catch-up period, but meanwhile discuss the inner disadvantages of this Regime in financial fragility in the financial system in East Asia.

Key Words
East-Asian Regime Financial Constraint Financial Repression Financial Fragility East Asia’s Miracle

试论金融控制的东亚模式之利弊

对于金融控制的东亚模式之利弊，在金融危机发生之后成为学术界争论的焦点，可谓众说纷纭莫衷一是。东亚的金融体制和金融发展模式基本上以日本式体制（Japanese financial regime）为基础演变而来；尽管东亚国家在金融发展的阶段和特征上有所差异，但是就金融制度的基本要素而言，东亚国家的金融体制或者金融模式基本上都属于日本模式。日本的金融发展模式和金融体制则滥觞于1868年的明治维新（Meiji Restoration），在二战之后臻至成熟；其他东亚国家，尤其是韩国、中国以及东南亚各国，在经济起飞和经济赶超时期也基本上沿袭或者模仿日本式金融体制，所以在学术界将这种金融发展模式和金融体制统称为“东亚金融体制”，这当然是一个笼统的不甚严密的术语。

东亚金融体制的一个显著特征是注重和强调政府在金融体制中的作用，政府对金融体系和金融市场保持着强大有力的介入和干预。在东亚金融体制中，政府将金融体系视为实施政府产业政策的工具，金融体系按照政府产业发展总体战略的要求，利用金融中介（主要是银行）的作用，将资金从盈余部门转移到赤字部门。这些中介融资的主要接受者是那些资产负债比率低（高杠杆比率）的大企业。在东亚金融体制中，政府不但通过金融中介影响资金的流动方向，而且还存在着大量隐含的或者是明显的政府直接信贷配给，信贷配给的主要对象是能够执行政府产业政策的企业，或者是政府认为需要扶植的产业。同时，东亚金融体制中，政府的金融监管框架是比较模糊和不透明的，这为大量政策性优惠和妥协、政府与企业以及金融部门之间的关系融资行为提供了广阔的制度空间。在东亚金融体制中，中央银行的独立性被没有受到足够的关注，中央银行成为政府的代理人，成为执行政府产业政策的工具，不能根据宏观经济状况独立执行稳健的货币政策，也不能对金融市场和金融机构实施独立的严格的金融监管。东亚金融体制中广泛存在着存款担保制度，对投资组合多样化进行诸多限制，同时中央银行对那些陷入财务危机的银行部门负有最后贷款人和最后救助者之义务，因而在日本或者其他东亚国家，素有“银行不破产神话”的说法。东亚各国在经济起飞的早期阶段，几乎都在不同程度上接受了日本这种金融体制，东亚国家尽管在具体政策措施和实施深度上略有差异，但却基本上具备了日本式金融体制的本质要素：政府在金融体制中的主导作用，金融体系的产业工具性质，广泛的信贷配给现象，不透明不明确的金融监管框架，中央银行缺乏独立性，银行在金融体系中的特殊核心地位等，这些特征，与我们所熟悉的金融抑制措施有着极大的相似之处。

与以英国和美国为代表的“以市场为基础的金融体系”（market-based financial system）不同，东亚传统的金融体制是一种“以银行为基础的金融体系”（bank-based financial system）。在以市场为基础的金融体系中，证券市场在积聚社会资金和向企业融资方面与银行一样居于核心地位，在英国和美国这样的典型的市场化金融体系国家，证券市场在金融体制中的地位已经超过了银行部门，证券市场在融通资金、实施公司控制和进行风险管理方面发挥重要作用。而在以银行为基础的金融体系中，特别是在德国和日本式的金融体系中，银行占据着绝对重要的地位，银行在动员储蓄、配置资本、监督公司投资决策以及提供风险管理工具方面发挥关键性作用。有关银行主导型金融体系和市场主导型金融体系之优劣的争议由来已久，至今并没有明确的结论。Demirgüç-Kunt & Levine (1999)的研究囊括了150个国家的数据，得到以下结论：在经济比较发达的国家中，银行机构、非银行金融机构和股票市场均比较活跃和有效率；在高收入国家，股票市场相对于银行而言更加活跃和有效率，而且随着一个国家经济不断增长，其金融体系也显示出更加以市场为导向的趋势；那些具有习惯法传统（Common Law tradition）、对股东权益进行严格保护、会计监管良好、腐败行为较轻、不存在明显的存款保险的国家，一般有着更加市场导向型的金融体系；那些具有法国民法传统（French Civil Law tradition）、对股东和贷款人权益保护不力、合约执行质量较差、腐败行为严重、会计标准不严格、银行管制较多的国家，其金融体系一般不发达，银行和股票市场均处于幼稚状态。这项研究虽然揭示了经济发展中金融结构的一般趋势，但是仍旧难以说明一国经济增长和金融发展与市场主导型和银行主导型金融体系之间的关系，静态的比较研究无法说明两种体系在动态经济中的作用。在执行经济赶超的国家，由于面临着严重的资金瓶颈约束和法律框架约束，在经济赶超和经济起飞的初期阶段就大力发展股票市场是不现实的，也往往是无效率的：资金的瓶颈制约使得股票市场的发展缺乏资本基础，而且股票市场在动员储蓄方面的作用远远逊于传统的银行部门；经济赶超国家由于金融体系发展滞后，相关的金融规则和法律框架尚未形成，同时不具备管理和监督股票市场的知识储备和人力资源，因此很难在短时期之内以发展资本市场作为金融发展的主要方向。更为重要的是，以银行为主的金融中介，比较适合作为政府执行赶超战略和产业政策的工具，在资金配置的规模和资金流动的方向上也更容易控制。银行部门在东亚经济发展中起到重要作用，在动员储蓄、资本配置、监管企业运作、保持金融体系稳定、实现产业政策目标方面，银行承担着重要使命，世界银行(1993)对银行在东亚经济奇迹中的作用给予充分肯定。

东亚金融体制中所隐含的是一种处于典型的金融抑制和典型的金融自由化之间金融发展战略，实际上是一种温和的金融约束（financial constraints）。金融约束战略是适应于东亚经济起飞时期宏观经济状况和金融发展阶段的一种战略选择，它包括一整套金融约束方案，如对存贷款利率加以适当控制，对金融体系进行市场准入限制、对来自资本市场的竞争加以限制、以隐含的存款担保和中央银行救助来增强银行体系稳定性等，这些措施都是旨在强化银行的主导地位，使其在动员储蓄和配置资金方面发挥主导作用。金融约束的目的，是为银行部门和生产部门创造租金机会，这些租金机会增加了银行特许权价值（bank franchise values），使得银行有进行审慎的投资以及监督企业经理人的内在激励，对于银行的稳健经营和保持金融体系稳定性有重要作用。同时，东亚金融体制中所包含的金融约束战略作为东亚经济发展战略的一个组成部分，在创造东亚经济奇迹上显示出这种制度安排对于企业投资和银行部门融资行为的积极作用。经济落后国家假如单纯依赖市场化的金融体系，就会陷入一种恶性循环（vicious cycles），经济主体的低收入导致低储蓄率，低储蓄率导致资本市场薄弱，而资本市场的幼稚性不但不能支撑产业发展与经济起飞，而且容易引发投资风险和系统性的金融危机。而东亚国家在经济起飞的初期，通过金融约束政策创造了一种良性循环（virtuous cycles），金融中介机构特别是银行在动员储蓄中发挥巨大作用，金融约束降低了私人部门的投资风险，这些因素又导致快速的资本形成（capital formation）、较高的GDP增长率以及较高的储蓄率，并吸引大量国外储蓄的流入，所有这些都刺激了金融体系中的资金的生产性投入。政府对银行的保护和对企业的保护降低了银行和企业的投资风险，增强了银行融资的激励和企业的投资意愿，而且在政府、企业和银行部门之间结成一种稳固的三位一体的关系，在执行产业政策中达成合作式的“利益共同体”行为模式。

东亚金融体制在东亚国家实现经济赶超和经济起飞之后，其自身隐藏的弊端开始显露出来，经济起飞初期起到积极助力的金融约束政策逐渐向起阻力作用的金融抑制政策过渡。克鲁格曼发表在《外交事务》上发表的著名论文引起了学术界对于东亚经济奇迹的深入讨论和激烈争辩，东亚式的金融体制以至于整个东亚发展模式遭受到前所未有的挑战，而1997年的东亚金融危机更为学术界提供了反思东亚模式的机会。事实上，金融约束和金融抑制政策在实践层面上是很难区分的，政府在实施金融约束政策的时候，由于难以获得金融体系、企业部门和宏观经济的全部有效信息，因此很难随着经济发展的不同阶段对金融约束政策进行及时调整。几乎所有金融约束政策本身都蕴涵着银行体系和企业部门以及政府行为扭曲的风险。存贷款利率的限制在为银行和企业创造租金的同时，也隐藏着银行和企业的道德风险行为（moral hazard），隐藏着银行和企业进行非理性的不审慎的投资的可能性，日本和东南亚国家出现的房地产和证券市场的大量投机行为，就是明显的例证。政府对信贷配置的直接干预往往基于政治以及战略的考虑，而不是基于利润和经济的考虑，这种资源配置的扭曲是导致寻租行为和政府腐败的根源之一。银行部门在政府的过度保护下丧失了谨慎投资的动机，缺乏进行严格的风险管理的内在激励，同时扭曲的银行企业关系也使得银行对企业的经营管理和资金运用缺乏有效的监管，这是日本所谓“主银行”制度（Main Bank Regime）所难以避免的结局。中央银行在东亚体制中成为政府的代理人，不能独立行使监管职能，而政府的监管行为既缺乏透明度，又缺乏有效的实施手段与监测手段，这助长了经济中的腐败现象和投资者的非理性行为。东亚金融危机从某种意义上来说，是东亚金融体制中所隐含的这些弊端和内在缺欠的总爆发。东亚金融体制在金融危机后的总趋势，是继续采取稳健的金融自由化策略，改革传统的银行部门，改善政府介入金融体系的方式，加强对于金融体系的监管，塑造更加市场化和稳定化的金融新体制。尽管早有学者指出在金融自由化和东亚90年代频繁的金融体系危机之间存在着某些相关关系，但是就东亚而言，一方面诚然存在着金融自由化中的脆化现象，而另一方面，这些脆化现象又同传统的东亚金融体制有密切关联，只有在金融自由化的过程中改革传统的金融控制政策，同时又加强金融部门的监管和宏观经济调控，才能实现金融和经济的可持续发展。

参考文献：
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